Kommentar vom 28.06.12
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Auf dem Weg in die Katastrophe
EINLEITUNG:

Man sagt, der Weg in die Hölle sei gepflastert mit guten Vorsätzen. Analog könnte man über Solarworld sagen: der Weg in die Insolvenz ist gepflastert mit Visionen der solaren Zukunft. So dynamisch, so hoffnungsfroh, so expansiv, so mutig der Beginn dieses Unternehmens war, so deutlich steuert es jetzt auf die Insolvenz zu.
Schon am 20.04.2010 veröffentlichte ich auf Informunity eine Analyse zu Solarworld (1). Damals war meine Empfehlung “Halten-Verkaufen“, aus Gründen die leider noch heute aktuell sind:

„Es bleibt abzuwarten, ob sich Solarworld in diesem harten Marktumfeld dauerhaft behaupten kann. Ein Umschwung von Gewinnen zu Verlusten würde mich hier nicht wundern, aus den genannten Gründen (chinesische Produzenten, Abbau der Einspeisevergütung, Preisdruck).“.

Seitdem hat sich die Gewinnsituation von Solarworld prognosenkonform verschlechtert. Die Situation des Konzerns wird zunehmend schwieriger, was sich im Verlauf des Aktienkurses zeigt. Seit der neutralen bis negativen Analyse die ich im April 2010 veröffentlichte, fiel Solarworld von 11,50 € auf nun (28.06.2012) 1,329 € um sage und schreibe 88,44 % (2).
Daher bleibt nun als realistische Fragestellung wann der Konzern insolvent wird oder ob es noch eine kleine Chance auf die Erholung von Solarworld gibt.

Die Quellen gebe ich je in Klammern an (x), (x+1) usw. und habe sie um den Text prägnanter zu machen ans Ende gestellt.

Folgende Punkte sollen analysiert werden:

1. Der stark umkämpfte Solarmarkt
2. Die EEG-Novelle
3. Wirtschaftliche Entwicklung von Solarworld
4. Maßnahmen des Managements
5. Der Konzern fundamental bewertet.
6. Fazit.


1. Der stark umkämpfte Solarmarkt

Ein nicht zu unterschätzender Teil des Problems von Solarworld liegt an der massiven internationalen Konkurrenz. Hierbei sind insbesondere die chinesischen Konzerne zu benennen, die Solarmodule schlichtweg billiger anbieten können als die deutsche Konkurrenz. So liegt der Preis für kristalline Module aus Deutschland vor Installation derzeit bei 0,96 € / Wp der für kristalline Module aus China dagegen bei nur 0,69 € / Wp (3).
Anscheinend hat man in Deutschland die chinesische Konkurrenz zu lange unterschätzt. Gerade das Erneuerbare-Energien-Gesetz (EEG) könnte ein Grund für den Niedergang der deutschen Firmen sein. Sie verführte die einstigen Vorreiter zur Bequemlichkeit und mangelnder Innovationsbereitschaft. Die Ausgaben für Forschung und Entwicklung blieben „gefährlich gering“, so das Zentrum für Solarmarktforschung (ZSF). Der koreanische Konzern LG etwa gibt an, seit 2009 genau 172 Patente angemeldet zu haben. Bei Solarworld waren es im gleichen Zeitraum 75 (4).

Darüber hinaus scheint China passgenau seine Solarpolitik an die Gegebenheiten des Weltmarktes angepasst zu haben. Während in Deutschland die Solarnachfrage gefördert wurde, hat China die Produktion und den Export finanziell unterstützt (4). Somit wird nun von chinesischen Firmen in die deutsche Subvention hineinproduziert. Faktisch greifen daher auch chinesische Firmen einen Teil der Vorteile des EEG ab.
Darüber hinaus erklärte der chinesische Volkskongress im März 2011 die Solarbranche zur Schlüsseltechnologie, die im 5-Jahres-Plan gefördert werden sollte.
Offenbar war diese Industriepolitik von großem Erfolg gekrönt: Der Weltmarktanteil Deutschlands an der globalen Solarzellenproduktion ist von 2007 bis 2011 von 20 auf unter 7 Prozent gesunken. Chinas Marktanteil explodierte im gleichen Zeitraum von 15 auf mehr als 57 Prozent (5).

So wirft denn auch Solarworldchef Asbeck den Chinesen immer wieder unlautere Methoden vor:
Von billigen Krediten von staatlichen Banken , subventionierten Energiepreisen, geringen Umweltauflagen und von Arbeitskosten, die um mehr als die Hälfte niedriger sind als in Deutschland reichen seine Vorwürfe (6).
Die Zukunftsvisionen für den Solarmarkt sind dementsprechend düster: Am Ende des Konkurrenzkampfes werden nach einer neueren Studie 10 Modulhersteller alleine den Weltmarkt dominieren (4).

Es ist sehr fraglich, ob deutsche Solarhersteller gegen die chinesischen Solarfirmen, die günstigere Kredite und günstigere Löhne haben einen Preiskrieg auf Dauer überleben können.


2. Die EEG-Novelle

Um die Kosten für Stromkunden gering zu halten wurde das Erneuerbare-Energien-Gesetz zahlreichen Überarbeitungen unterworfen. Seit 2004 wurde so der Satz der Einspeisevergütung kontinuierlich abgesenkt. Bekam man 2004 als Betreiber einer Photovoltaik-Kleinanlage mit bis zu 10 KW noch 57,4 ct/kWh, so sank die Vergütung auf Anfang 2012 für Anlagen dieser Größe auf 24,53 ct/kWh. Bis Ende 2012 soll der Satz auf 17,99 ct/kWh absinken (7). Vergleichbar ist auch die Absenkung für größere Anlagen.

Damit dürfte der deutsche Markt immer schlechter laufen, denn die Profitabilität der Anlagen hängt ohne Zweifel stark von der Einspeisevergütung ab.
Da Solarworld 59,6 % seines Umsatzes in Deutschland allein erzielt (8), ist der Konzern unmittelbar von den immer weiteren Kürzungen der Einspeisevergütung betroffen.

Zwar wurde am Mittwoch den 28.06.2012 wegen Protestes der Länder beschlossen die Kürzung der Dachanlagen milder ausfallen zu lassen, die Kürzung für Solarparks soll dennoch 20-30 % betragen (14). Diese Nachricht ist allerdings nicht überzubewerten, da ein großer Teil der Kürzungen des EEG ja schon erfolgt ist und Solarworld schon beim jetzigen Stand der Kürzung der Einspeisevergütung sichtlich leidet.


3. Wirtschaftliche Entwicklung von Solarworld

Solarworld musste seit 2010 Quartal für Quartal in der Tendenz immer geringere Umsätze ausweisen. Hatte man in Q4/2010 noch 358,9 Mill. € Umsatz zu verbuchen, so sank diese Kennzahl auf 274 Mill. € in Q4 2011 (1). In Q1 2012 wurde ein neuer Negativrekord mit einem Umsatz von nur noch 170,5 Mill. € erreicht.
Dementsprechend rutschte Solarworld auch in Q3 und Q4 2011 in die Verlustzone, in Q4 gar mit 312,7 Mill. €. (1).

Schwächere Umsätze, schwächere Margen, immer neue Verlustquartale, die Entwicklung sieht düster aus.
Ein negatives i-Tüpfelchen auf diesen Umsatz- und Gewinnrückgängen ist, dass Solarworld auch noch sein Auslandsgeschäft verliert und somit immer mehr vom deutschen Markt abhängig wird. Hatte man in Q1/2011 noch eine Auslandsquote von stolzen 71,2 % vorzuweisen, so verringerte sich diese Zahl auf nur noch 40,4 % in Q1/2012 (8. Seite 4). Die Umsatzentwicklung fiel zum Beispiel in den USA von 60 Mill. € auf 33 Millionen €, in Asien gar von 26,3 Mill. € auf 2,7 Mill. € (8.Seite 4).
Man kann dies wohl nur so auffassen, dass Solarworld den Kampf um die internationalen Solarmärkte verliert.


4. Maßnahmen des Managements

1. Stellenstreichungen

Kürzlich strich Solarworld allein im sächsischen Freiberg 250 Stellen und begründete dies mit “Dumpingpreisen“ durch die chinesische Konkurrenz, sowie Kürzungen bei der Solarförderung (9). Der Standort Freiberg mit seinen 1800 Mitarbeitern bleibt aber prinzipiell erhalten.
Wie diese Stellenstreichungen allerdings das Problem der fallenden Preise der Solaranlagen und den Preisdruck durch die übermächtige chinesische Konkurrenz beheben sollten, bleibt das Geheimnis des Managements von Solarworld.

2. Schutzzölle gegen chinesische Solarfirmen in der EU

Als letzte Hoffnung gegen die preisgünstigeren Chinesen bleibt nur noch die Möglichkeit, dass ähnlich wie in den USA jüngst (10) nun auch europaweit Strafzölle gegen chinesische Solarfirmen verhängt werden mögen. Tatsächlich plant Solarworld nun eine Beschwerde gegen die Chinesen bei der europäischen Kommission einzureichen (11). Ob diese allerdings erfolgreich sein wird, bleibt abzuwarten.


5. Der Konzern fundamental bewertet.

Das KGV von Solarworld ist derzeit auf Grund der Verluste nicht zu ermitteln. Ein Unternehmen, das dauerhaft Verluste schreibt tendiert aber prinzipiell gegen Null vom Börsenwert.
Die Gewinnentwicklung ist den in der Tat auch besorgniserregend. Waren 2010 noch Gewinne von immerhin 80 Cent pro Aktie zu verzeichnen, so sind für 2012 und 2013 Verluste zu erwarten. Die Konsenschätzung der Analysten auf Onvista erwartet -0,22 € für 2012 und -0,26 € für 2013 (12).

Diese Schätzung halte ich sogar noch für eher optimistisch, denn die Verluste von Solarworld dürften sich dank Verlust der internationalen Märkte und Umsatzrückgang bei gleichzeitiger Unfähigkeit signifikant Kosten zu senken sogar noch erhöhen.

Die aktuelle Dividendenrendite von 6,60 % ist sogar attraktiv. Allerdings wird diese Dividende bei der aktuellen Geschäftsentwicklung des Unternehmens wohl aus der Substanz ausgeschüttet und schwächt das Unternehmen weiter.
Ein weiteres Problem ist der Schuldenberg von mittlerweile 1 Mrd. €, der bei den derzeitigen Verlusten nicht abzutragen ist (13).


6. Fazit.

In einem Markt mit Überkapazitäten bei billigerer chinesischer Konkurrenz dürften es ohne Schutzzölle die deutschen Solarfirmen sein, die das Feld räumen müssen. Diese Schicksal hat schon zahlreiche deutsche Solarfirmen ereilt, Solarworld könnte der nächste Pleitekandidat sein.

Es entspricht einfach einer ökonomischen Logik, dass die Produktion eines Gutes dorthin wandert, wo die Produktionskosten am günstigsten sind. Dieses Schicksal dürfte außer einigen Spezialfirmen der Solarbranche, die Alleinstellungsmerkmale haben auch Solarworld ereilen.

Die Geschäftsentwicklung von Solarworld mit dem weitgehenden Verlust der Auslandsmärkte, insbesondere der asiatischen Märkte spiegelt die Dominanz der chinesischen Solarfirmen wieder. Zugleich wird durch die Absenkung der Einspeisevergütung auch der deutsche Solarmarkt immer schwächer. Dementsprechend fallen auch die Umsatz- und Gewinnzahlen von Solarworld zunehmend schwächer aus.

Die einzig richtige Empfehlung ist daher: Verkaufen/Short


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Quellenangaben:


(1) http://www.informunity.de/sd/STID-59/MID-6837/Aktie-Solarworld.htm

(2)http://de.finance.yahoo.com/echarts?s=SWV.DE#symbol=swv.de;range=5y;compare=;indicator=volume;charttype=area;crosshair=on;ohlcvalues=0;logscale=off;source=undefined;

(3) http://www.solarserver.de/service-tools/photovoltaik-preisindex.html

(4) http://www.handelsblatt.com/unternehmen/industrie/studie-zum-niedergang-deutsche-solarbranche-vor-der-sonnenfinsternis/6748936.html

(5) http://www.wiwo.de/unternehmen/energie/studie-solarindustrie-kaum-chancen-auf-erholung/6561558.html

(6) http://www.focus.de/finanzen/news/photovoltaik-solarworld-chef-wirft-chinesen-unlautere-methoden-vor_aid_499780.html

(7) http://de.wikipedia.org/wiki/Erneuerbare-Energien-Gesetz#Stromeinspeisungsgesetz_.281991.29

(8) http://www.solarworld.de/fileadmin/downloads_new/ir/2012/2012_q1_de_web.pdf

(9) http://www.handelsblatt.com/unternehmen/industrie/in-sachsen-solarworld-streicht-250-stellen/6699480.html

(10) http://www.stock-world.de/nachrichten/stwexklusiv/Solarworld-profitiert-von-Strafzoellen-n4372642.html

(11) http://www.boersenpoint.de/boersenblog/blog/solarworld-wappnet-sich-gegen-konkurrenten-145998/

(12) http://www.onvista.de/aktien/kennzahlen/fundamental.html?ID_OSI=81249

(13) http://www.onvista.de/analysen/empfehlungen/artikel/27.04.2012-10:53:22-solarworld-aktie-perspektiven-koennten-kaum-schlechter-sein

(14) http://www.deraktionaer.de/aktien-deutschland/solar-einigung--solarworld--q-cells--conergy-und-der-heimliche-gewinner-18374699.htm



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