Kommentar vom 26.03.17
AktieNordex
InvestorChris93
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Nordex SE : Chefwechsel im Sturm der Leerverkäufer
Nordex SE : Chefwechsel im Sturm der Leerverkäufer

26.03.2016

Geschätzte Lesezeit 15 Minuten

Für denjenigen, dem einzelne Gliederungspunkte nicht interessant erscheinen mögen sei gesagt, dass er diese problemlos überspringen kann. Jeder Punkt ist so formuliert, dass der Leser sie auch versteht, ohne den ganzen Text zu lesen.


I. Profil der Nordex SE.
II. Kursverlauf
III. Fundamentaldaten
IV. Stärken und Schwächen
V. Ausblick


I. Profil der Nordex SE.
Nordex SE. ist eine Managementholding mit Sitz in Rostock, welche die 100%igen-Tochterkonzerne Nordex Energy GmbH und Nordex Energy B.V. steuert. Das Kerngeschäft des Konzerns ist die Windkraft. Dabei ist Nordex ein international agierender Entwickler, Produzent und Händler von Windkraftanlagen (hauptsächlich im Onshore Bereich) für verschiedene geographische Bedingungen. Es werden auch Windparks von Nordex errichtet und anschließend gewartet. In 2016 wurde mit einem Zukauf des Konkurrenten Acciona Windpower für 785 Millionen € die Internationalisierungsstrategie des Konzerns weiter fortgeführt. Es besteht nun die Möglichkeit, in bisher unerschlossenen Märkten, insbesondere Märkte des südamerikanischen Kontinents, Aufträge zu erzielen. Das Ziel der Nordex SE. ist dabei in den nächsten Jahren zu dem dänischen Marktführer Vestas aufzuschließen.


II. Kursverlauf

- Vor 5 Jahren sah sich Nordex in einer sehr bedrängten Situation, wo der Kurs der Aktie auf bis zu 2,6 € am 15. Juni 2012 absackte. Dieser Tiefpunkt kann auf ein schlecht laufendes Geschäft, als auch auf Zukunftssorgen bezüglich der Europäischen Union zurückgeführt werden.

- Seit Ende 2013 befand sich die Aktie in einem stetigen, wenn auch äußerst volatilen Aufwärtstrend. Die erste große Korrektur machte die Aktie vom 6. November 2013 mit einem Kurswert von 14,06 € auf 8,88 € (-36,8 %) am 12 Dezember 2013 durch . Grund hierfür waren harte Einschnitte bei der Einspeisevergütung der Förderung von Windenergie, die von dem ehemaligen Bundesumweltminister Peter Altmaier angekündigt wurden.

- Eine Kapitalerhöhung, die Verkündung guter Geschäftszahlen, sowie eine heftige Kritikwelle an den Plänen der Regierung bezüglich der anstehenden harten Einschnitte der Einspeisevergütung förderten eine neue Hausse von Nordex, welche bis zum 1. Juni 2014 den Aktienkurs auf bis zu 16,85 € steigen ließ. Folge dessen war eine weitere Kurskorrektur auf bis zu 11,26 € (-33,2 %) am 15. Oktober 2014. Das Erneuerbare-Energien-Gesetz trat in Kraft und sorgte für eine maßgebliche Kürzung der Einspeisevergütung. Nordex machte dennoch nicht schlapp und startete eine große Offensive an Investitionen.

- Die Auftragslage besserte sich immens und dem Unternehmen stand eine goldene Periode des Wachstums bevor. In 2014 stand ein Konzernumsatz von 1,7 Milliarden € zu Buche mit einem EBITDA von 78 Millionen €. Diese Zahlen sollten sich bis Ende 2015 auf 2,4 Milliarden € Umsatz und 182,4 Million EBITDA erhöhen. Der Aktienkurs kletterte bis zum 29. Dezember 2015 auf ein 5-Jahres Hoch bei 32,29 € (286 % Kursteigerung seit 15. Oktober 2014).

- Danach reduzierten sich die Kurse allerdings wieder bis auf 22,8 € am 7. Februar 2016 mit anschließender Erholung auf 27,04 € am 29. September 2016. Ein weiterer Kursrückgang folgte auf bis zu 17,4 € am 14 November 2016 mit Korrektur auf 21,32 € am 5. Januar 2017. In 2016 vermehrte sich Kritik über die, vergleichsweise mit Konkurrent Vestas, geringe Profitabilität. Auch das politische Umfeld verschlechterte sich, da in Europa (der Kernmarkt von Nordex) in vielen Ländern künftig Aufträge ausgeschrieben werden sollten, wobei der jeweils günstigste Anbieter den Auftrag erhält. Donald Trump als erklärter Gegner alternativer Energien sorgte zusätzlich für Flaute bei der Nordex Aktie und vermehrte Zukunftsängste kamen auf.

- Das Muster wiederholte sich um ein weiteres Mal und die Kurse brachen von 21,25 € auf unter 13 € am 27. Februar 2017 ein. Wie es weitergeht bleibt spannend. Die ambitionierten Ziele eines Unternehmenswachstums auf 4,5 Milliarden € Umsatz und einer stark erhöhten Marge können nicht eingehalten werden, obgleich die Nordex Manager dies noch bei den Zahlen und dem Ausblick der Q3 Berichts 2016 bestätigten. Es war zu Problemen und Verzögerungen bei Aufträgen von Acciona Windpower gekommen und erhoffte Synergien entwickelten sich nicht wie erwartet. Nun hat das Management ein starkes Glaubwürdigkeitsproblem und viele Analysten strichen nach der letzten Gewinnwarnung ihre, zuvor positiven, Ausblicke zusammen und rieten die Aktie zu verkaufen.


III. Fundamentaldaten

Unternehmenskennzahlen
........................................................2014.............2015.............2016.............2017e.............2018e
Umsatz (in Mrd.)*.......................1,73...............2,43 ..............3,35e.............3,1-3,3.............4,2-4,5
Auftragseingang (in Mrd.)*......1,75................2,47..............3,3e...............? .......................4,2 -4,5
Investitionen (in Mio.)*..............76,3................75,1..............100,2e..........? ........................112,5
EBIT (in Mil.)*...............................78,0................126,2............167,8e..........?........................252 - 329
EBIT- Marge..................................4,5 %...............5,2 %.............5,6 %e...........5,5 %................6 – 7 %
EPS *...............................................0,48.................0,65..............0,98e.............?........................?
Dividende*....................................0.......................0....................0.....................0e......................?
*in €; 2017 und 2018 beinhalten die Zahlen der korrigierten Prognose

Finanzkennzahlen
........................................................2014.............2015.............2016.............2017e.............2018e
KGV................................................31,2...............50,3...............18..................? .......................?
Marktkapitalisierung (31.12)..1,45*..............3,17*.............1,3*...............? .......................?
Kurs am 1.1*................................15,00.............32,75.............**13,01........?.......................?

*Mrd. in €, ** Kurs am 25.03.2016

In den letzten Jahren konnte die Nordex SE kräftig wachsen und ebenso gute Zahlen vorlegen. Die Produkte von Nordex SE sind weltweit gefragt. Im Zuge der Internationalisierungs- und Akquisitionsstrategie machte Nordex wichtige Schritte, um zu den 3 größten Windanlagenbauern der Welt (Vestas und GE, Gamesa) aufzuschließen. Die Bücher von Nordex sind voll mit Aufträgen und das Umsatzwachstum lag in den letzten beiden Jahren durchschnittlich bei 40 %. Das Gewinnwachstum konnte in ähnlichen Höhen realisiert werden. Der Aktienkurs von Nordex antizipierte dies leider nicht. Seit Beginn 2016 fielen die Kurse wie oben beschrieben. Grund hierfür waren Sorgen um das Geschäft mit Windrädern in der Zukunft, Probleme bei der Zielerreichung (2016ff.), (welche sehr ambitioniert waren) und zuletzt wurde die Glaubwürdigkeit des Managements in Frage gestellt. Das EPS (Earnings per Share) von Nordex stieg in den letzten Jahren stetig, allerdings waren die Erwartungen nach der Akquisition von Acciona Windpower für 785 Millionen € (418 Millionen € durch Ausgaben neuer Aktien und 367 Millionen € finanziert per Kredit, dazu würde Acciona 15,95 % Nordex Aktien erhalten) sehr optimistisch bezüglich der erwarteten Umsatz und Gewinnziele 2016 bis 2018. Ein Umsatz von 4,2 bis 4,5 Milliarden € wurde für 2018 angestrebt. Somit sollte für 2017 und 2018 der Umsatz nochmals sehr kräftig wachsen. Die EBITDA - Marge sollte 2018 die 10%-Hürde übersteigen, besonders dank Synergie Effekten, die durch die Akquisition von AWS angestrebt wurden. Schwierigkeiten in der Projektdurchführung brachten das Management allerdings in Verlegenheit. Dieses hielt dennoch an den angekündigten Zielen fest und verteidigte diese bis in den November 2016. Die Jahresziele wurden Ende Februar kassiert und die Nordex Aktie brach drastisch ein. Für die verfehlten Ziele muss nun der Kopf des CEO rollen. Am 31. März 2017 soll der bisherige Vorstandschef Lars Bond Krogsgaard sein Amt an den bisherigen COO José Luis Blanco übergeben. Von letzterem wird erwartet, dass er Nordex wieder auf Kurs bringt und eine überarbeitete Konzernstrategie schnellstmöglich präsentiert.


VI. Stärken und Schwächen

Die letzten Wochen verliefen sehr schlecht für Nordex und auf eine Sicht von 3 Jahren lässt sich sagen, dass die Aktie nun günstig bewertet zu sein scheint. Wird das KGV von Nordex betrachtet ist davon auszugehen, dass Nordex, anders als in der Vergangenheit, eine solide Bewertung hat (KGV 2016 =18; Vgl. KGV 2015 = 50). Dies liegt nicht allein an der Kursreduktion, sondern auch am gesunden Wachstum von Nordex. In meinen Augen hat das Unternehmen in der Vergangenheit vieles richtig gemacht. Eine gesunde Wachstumsstrategie konnte beobachtet werden mit hohen zweistelligen Zuwachsraten beim Umsatz, sowie beim Gewinn, als auch bei der Erschließung neuer Märkte (Folge: Hohe Risikostreuung) und bei Akquisitionen (besonders Acciona Windpower Systems). Die Investitionen in neue Technologien und stetige Optimierung der bereits vorhandenen Systeme, welche bereits Verkaufsschlager sind (N131/3000 Turbinen), wurden in den letzten Jahren kontinuierlich gesteigert. Bei dieser neuen Turbinengeneration konnte eine Energieertragssteigerung von bis zu 25 % erzielt werden. Folglich sanken auch die Kosten zur Energieerzeugung dieser. Die Entwicklungszyklen sollen bei Nordex künftig (wie in der Vergangenheit) recht kurz sein und zwischen 18 bis 24 Monaten liegen, damit die Turbinenentwickler gegenwärtige technologische Entwicklungen einbeziehen können. Auch in Zukunft wird Windenergie eine große Rolle in der Energiewirtschaft spielen und Nordex kann hierbei eine wichtige Rolle spielen. In 2017 wurden bereits zahlreiche Großaufträge (besonders aus den USA) vermeldet. Hinzu kommt, dass auch große Energieversorger (z.B. EON) wieder Nordex in die Vergabe von Großaufträgen miteinbeziehen. Um auch künftiges Wachstum erfolgreich umsetzen zu können, sind neue Finanzierungsgrenzen notwendig. Folglich hat Nordex 2016 die eigenen Kreditspielräume auf 1,2 Mrd. €, nach erfolgreichen Gesprächen mit einem internationalem Bankenkonsortium, anheben können. Folglich scheint Nordex im Großen und Ganzen relativ gesund zu sein. Dennoch stellt sich die Frage, warum der Aktienkurs seit September 2016 von über 26 € auf ein Mehrjahrestief bei 12,41 € im März 2017 zusammenbrach. Es gibt dafür einige Gründe, welche Nordex sich teilweise selbst zuzuschreiben hat:

1. Das Management von Nordex verteidigte äußerst lange die prognostizierten Ziele für 2016 und die Folgejahre, welche exorbitant hoch waren. Bis 2018 sollten ein Umsatz von 4,5 Mrd. € und eine EBIT- Marge von 10 % erreicht werden. Im Ausblick für 2016 wurden diese Ziele ausgegeben, also nach der Übernahme von AWS. Es war die größte Übernahme der Firmenhistorie und war euphorischer Stimmung brach aus. Synergieeffekte von bis zu 100 Millionen € Einsparungen pro Jahr (ab 2016) sollten realisiert werden, ebenso wie ein sich beschleunigendes Wachstum. Wahr ist, dass AWS 2016 ein wesentlicher Umsatztreiber war, mit AWS neue Märkte für Nordex Produkte verfügbar sind und auch die Wettbewerbsposition als gut bewertet werden kann. Wahr ist leider auch, dass die Ziele als utopisch einzustufen sind und der Vorstand sich massiv verkalkuliert hat. Bis 2018 hätte Nordex seine Umsatzzahlen von 2015 ca. verdoppeln müssen und die EBIT-Marge hätte ebenso dramatisch ansteigen müssen. Probleme bei der Integration von AWS sah das Management kaum, bwz. nicht bei dem „Ausblick für 2016 und die folgenden Jahre“. Schwierigkeiten waren demnach vorprogrammiert, da Komplikationen massiv unterschätzt wurden.

2. Nordex hat ein Problem mit der Profitabilität, insbesonders im Vergleich der EBIT Marge mit den größeren Konkurrenten, namentlich Vestas, GE und Gamesa. Vestas peilt für 2017 eine EBIT Marge von 12 bis 14 % an. Bei Nordex wird diese vorrausichtlich zwischen 5 und 6 % liegen. Ähnlich sieht es auch bei Umsätzen und Investitionen aus. Vestas ist ein wesentlich größerer Konzern mit mehr Macht und Möglichkeiten als Nordex. In 2016 wurden in etlichen Ländern (vornehmlich EU) die Ausschreibungsverfahren bezüglich neuer Windparks und Windanlagen geändert. Künftig bekommt der günstigste Anbieter den Zuschlag. Dies könnte Nordex bei der Auftragsvergabe gegenüber größeren Anbieter benachteiligen.

3. Nordex ist eine Publikumsaktie (gewesen?). Viele (deutsche) Kleinanleger waren von Nordex berauscht, da es eine grüne Aktie der Zukunft ist und rentable Kurszuwächse zu verzeichnen hatte. Oft waren auch Analystenkommentare positiv und die Presseabteilung von Nordex war sehr fleißig, (Bsp.: bezüglich der Verkündung neuer Auftragsmeldungen). Folglich waren/sind viele Aktien in den Händen von Kleinanlegern, die u.U. ein wenig nervös reagieren bei Kursverlusten. Dies sollte bald der Fall sein. Seit November 2016 wo der Vorstand seine ambitionierten Ziele für die kommenden Jahre verteidigte bauten sogenannte „Shortseller“ (Unternehmen die Aktien zunächst verkaufen, mit einer Verpflichtung die Aktien später zurückzukaufen und folglich von fallenden Kursen profitieren) ihre Positionen aus. Zwischen Dezember und Ende Februar waren die Bestände der Shortseller auf zeitweise mehr als 11 % aller vorhandenen Aktien angestiegen. Mit von der Partie waren Investoren, wie JP Morgan Asset Management UK Limited, AKO Capital LLP und Marshall Wallace LLP, die teilweise einzelne Positionen von mehr als 2,2 % der Nordex Aktie Leerverkauften. Selbstredend beschleunigte dies den Abwärtstrend der Nordex Aktie. Institutionelle Investoren wie „Schroder International Selection Fund“ (von 3 % auf 1 %) befinden sich derzeit auf dem Rückzug, da Nordex jedem Fondsmanager die Performance verhagelt hat und einen ungewissen Zukunftsausblick bietet. Privatinvestoren sehen ein sehr dickes Minus in ihrem Portfolio stehen und neigen aktuell eher dazu die Aktie zu verkaufen als zu kaufen.


VII. Ausblick

Interessante Indikatoren für die eine Prognose des künftigen Kursverlaufs der Nordex Aktie sind ein Mehrjahrestief und eine vermutliche „Elliotwellen-Formation“, die in der letzten Phase der Korrektur zu sein scheint. Beide Indikatoren könnten Anhaltspunkte dafür sein, dass die derzeit stark verkaufte Aktie, in den kommenden Monaten einen ordentlichen Auftrieb bekommen könnte. Zudem ist die Aktie derzeit stark überverkauft, was an Leerverkäufern, Privatinvestoren und institutionellen Investoren liegt. Eigentlich sollte man nicht in ein „fallendes Messer greifen“, andererseits sollte der kluge Investor dann „kaufen, wenn die Kanonen donnern“. Persönlich halte ich ein Investment in Nordex derzeit für außerordentlich risikoreich, jedoch mit einem sehr großen Gewinnpotential. Es gibt mehr und mehr erklärte „Klimagegener“ (Trump), welche kritisch zu erneuerbaren Energien stehen und die Auftragslage, die oft von Regierungen maßgeblich gefördert wird, gefährden. Zudem gibt es Zeichen für eine Straffung der Geldpolitik, was einerseits höhere Zinsen bedeutet (negativ für alternative Energien), gleichzeitig jedoch Energiekosten und somit auch Ölpreise steigen lässt, aufgrund von erhöhten Finanzierungskosten (positiv für AE). Bei Nordex selbst wurde in den letzten Jahren ein dynamisches Wachstum verzeichnet und eine globale Expansion angestrebt, jedoch gab es auch massive Fehlkalkulationen und außerdem steht ein CEO Wechsel an. Kurz: Nordex ist in gewissem Maße eine Black Box.
Persönlich kann ich mir neben dem hohen Risiko allerdings vorstellen, dass die Aktie mittelfristig wieder ordentlich nach oben schießt. Es ergibt sich somit ein ordentliches Aufwärtspotential. Bis 20 € Kurserholung traue ich der Aktie bis Ende 2017 zu und bis 2020 können die Kurse auf über 30 oder gar 40 € ansteigen. Das Aufwärtspotenzial für 2017 mache ich an der „Übertreibung“ der Verkaufswelle trotz guter Geschäftszahlen fest. Anleger werden ihren Weg zurück zur Nordex Aktie finden, Shortseller werden ihre Positionen glattstellen und institutionelle Anleger wieder ein attraktives Langzeitinvestment in Nordex sehen. Wichtig ist, dass das Management an Glaubwürdigkeit gewinnt und den eingeschlagenen Wachstumspfad weiter einhält.
Zusätzlich lassen sich essentielle Fragen, meiner Meinung nach, folgendermaßen definiert:

1. Kann Nordex Acciona Windpower Systems erfolgreich integrieren und die angestrebten Synergie-, Skalen- und Wachstumseffekte erzielen?

2. Wie wird sich der globale Windanlagenmarkt entwickeln und welchen Einfluss werden erklärte Klimaschutzgegner, wie Trump, auf die Einführung alternativer Energiequellen haben?

3. Wie kann Nordex gegenüber größeren Wettbewerben Wettbewerbsvorteile erlangen und somit künftige Ziele erreichen?

Fragen, Kommentare und/oder Anregungen sind immer willkommen, ebenso wie persönlicher virtueller Kontakt.
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